Op zoek naar de ‘alfawinst’

De laatste decennia hebben institutionele beleggers in toenemende mate geïnvesteerd in verwachte marktbewegingen, in plaats van ouderwetse aandelen en obligaties. Zolang dit doorgaat blijft het risico op spectaculaire financiële fiasco’s onverantwoord groot.

Enkele dagen geleden publiceerde het webzine Salon een bijdrage van Wallace Turbeville, een financiële insider en voormalig VP van Goldman Sachs. In dit stuk wees Turbeville op een fundamentele verandering die de afgelopen dertig jaar heeft plaatsgevonden op de financiële markten. Ooit investeerden marktpartijen hoofdzakelijk voor de lange termijn, in bedrijven of obligaties waarvan men verwachtte dat de intrinsieke waarde zou stijgen. Tegenwoordig investeert men vooral in de markt zelf, door te anticiperen op bewegingen in de markt. Met andere woorden: ooit werd winst gemaakt door de waardestijging van aandelen, momenteel maakt men winst door korte termijn investeringen op het juiste moment aan te schaffen en weer door te verkopen:

There was a time […], when investment was primarily about the fundamental value of shares of stock and corporate and municipal bonds. Investors acquired with a view to hold their investments long enough to realize this fundamental value. But the investing public is now enthralled by the mythic trader, able to spin gold from straw using only his sharp wits. […] The quest is a search for “alpha” returns that exceed the markets. Investment in a sound company or a plain vanilla municipal bond seems so very boring when the opportunity to grab a fraction of the limitless wealth of the Wall Street trader is on offer.

Deze verandering heeft gezorgd voor financiële markten die veel volatieler zijn dan enkele decennia geleden: winsten en verliezen zijn vele malen groter – met alle risico’s vandien. Erger nog: investeren in ‘de markt’ leidt niet tot hogere netto-winsten:

The problem is that alpha [returns are] unachievable, except by happenstance, as study after study demonstrates.

Grote financiële spelers, waaronder zakenbanken en hedge funds, vinden dit echter geen enkel probleem:

Make no mistake, Wall Street likes this investor infatuation with alpha. Every confidence man knows that the perfect mark is someone who is intent on getting an advantage over the common “Joe.” The pooled funds are increasingly investing in the market, not in projects or companies. They act as if the markets somehow work fairly and predictably so that they can execute some tailored strategy devised by their fund managers that secures healthy returns with minimal risk.

Zodoende werden grote institutionele beleggers, van pensioenfondsen tot woningcorporaties, in toenemende mate verleid tot risicovolle korte termijn investeringen die uiteindelijk de beloofde ‘alpha returns’ niet konden waarmaken.

Dit wil natuurlijk niet zeggen dat ‘alpha returns’ voor geen enkele marktpartij haalbaar zijn. Zo bezitten grote zakenbanken drie reusachtige voordelen ten opzichte van andere beleggers, namelijk bailouts, front running en derivaten.

Het verhaal van de bailouts is simpel: het is natuurlijk geen enkel probleem om reusachtige risico’s aan te gaan als de verliezen op anderen (lees: belastingbetalers) kunnen worden afgewenteld. Front running en de derivatenhandel vereisen iets meer uitleg. Front running vindt plaats wanneer een bank of andere financiële makelaar een opdracht ten eigen bate uitvoert voordat deze zelfde opdracht namens een klant wordt vervuld. Aangezien sommige opdrachten groot genoeg kunnen zijn om de prijs van een financieel product te beïnvloeden, kan front running uitermate winstgevend zijn. Hoewel front running vanzelfsprekend illegaal is, is deze praktijk wijdverbreid. Het is bijvoorbeeld vrijwel zeker dat Goldman Sachs (wie anders?) zich hieraan stelselmatig schuldig maakt.

Derivaten zijn financiële instrumenten die kunnen worden gebruikt om de risico’s van een investering binnen de perken te houden. Voor zakenbanken zijn dit interessante producten. Het is natuurlijk veel winstgevender een risicovolle korte termijn investering én een derivaat aan je klant te slijten dan een ordinair stapeltje aandelen. Helaas voor de klant zijn derivaten vaak zodanig ondoorzichtig (en volgestopt met hun eigen verborgen risico’s) dat het nog maar de vraag is in hoeverre het efficiënte instrumenten zijn om ongunstige marktbewegingen op te vangen.

Zodoende observeert Turbeville:

Unfortunately for us all, Wall Street has used massive advances in technology and quantitative analysis to detect every move by institutional investors before it happens and front run (in the common, if not legal, meaning of the term) the people who might, under other circumstances, be customers. The Street then sells these treasured customers derivatives touted as effective risk-management tools, all the while knowing that only the banks’ horde of in-house quantitative wizards have any hope of understanding what a fair price might be.

Kortom: veruit de meeste beleggers die menen te kunnen investeren in ‘de markt’ in plaats van ouderwetse aandelen of obligaties, hebben een zodanige informatieachterstand op de makelaars wiens producten zij aanschaffen dat er weinig hoop is dat zij daadwerkelijk de hen voorgespiegelde winsten zullen behalen. Integendeel: het risico op grote verliezen neemt juist toe, zoals bijvoorbeeld Pensioenfonds Vervoer aan den lijve ondervond. Ook de Rotterdamse woningcorporatie Vestia ging voor miljarden het schip in met een mislukte poging zich door middel van derivaten tegen renterisico’s in te dekken.

Al het bovenstaande is eenvoudig, in een paar woorden samen te vatten:

When pension funds and mutual funds invest in the “market,” they are like the insect who flies into the maw of the Venus flytrap.

En de verliezen die ze daarbij oplopen? Uiteindelijk komen die gewoon voor rekening van u en ik.

X-posted @ Sargasso

Advertenties

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s